高考加油瑞银证券中国的通胀与政策紧缩魏家

瑞银证券：中国的通胀与政策紧缩 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

中国通胀攀升与政策紧缩吸引了全球投资者的注意。10月份CPI同比增长率升至4.4%，预计11月还将进一步走高。作为应对，政府上调了存款准备金率和基准利率，同时表示必要时将实施价格干预措施。市场担心通胀可能失控，而政府将不得不全面收紧宏观政策以抑制通胀、放缓经济增长。我们认为投资者可能有些过虑。

到目前为止，CPI通胀率仍主要由食品价格推动，尤其是蔬菜价格，而“核心”通胀率依旧平稳（见图1）。食品和蔬菜价格走高主要是受恶劣天气带来的供给面的冲击；而并不明显是货币超发的结果。同时，也并没有明确证据表明年初的工资上涨导致了消费品价格的上涨。

虽然导致通胀上升的主要是食品价格，但并不是说政府就对目前的通胀掉以轻心，不过这确实使得应对政策有所不同。政府首先采取的应对政策包括释放部分农产品储备、增加种植面积、降低蔬菜运输成本并为低收入人群提供补贴，所有这些举措似乎都合情合理。政府还开始收紧流动性并上调基准利率，并且表示必要时将实施直接价格干预，而这令很多投资者感到困惑。

如果食品（尤其是蔬菜）价格是造成CPI上升的主要原因，那么货币政策又能起什么作用呢？在流动性充裕、利率水平过低以及经济中闲置产能较少的背景下，食品价格通胀会很容易地蔓延到整个经济。加息和收紧流动性会有助于管理通胀确保所有的信息都一目了然预期，并防止食品价格通胀蔓延到其他部门。我们认为政府将继续沿着这一政策路径走下去，在未来12个月内再加息100个基点，并多次上调存款准备金率。

这是否意味着政府将从现在起全面收紧宏观经济政策？其实不然。中国的银行贷款并不是通过利率这样的价格型工具来调节的，而是取决于直接信贷额度控制这样的数量型工具。从这方面讲，自2009年底和2010年初以来货币政策就已经明显收紧（见图2）。随着近期银行贷款增速回升，我们预计2011年政府将会适度地进一步收紧货币政策。我们认为政府2011年新增贷款目标将设定在6.万亿元，比今年的7.5万亿有所下降。这意味着贷款余额增速将从今年的%降至2011年的%。相比今年的信贷增速从2009年32%的增速开始下降，这一降幅要温和很多。

不过，此次应对政策为什么会与年有所不同？当时，通胀也是主要由食品价格推动，政府也是首33.03先采取收紧流动性和加息等措施，不过随后临时性地冻结了信贷投放、采取严厉的信贷控制、实施了直接价格干预，并限制新投资项目的审批。这一次政府为什么不会采取类似的做法？