行业长城证券回归真实延续疲弱

长城证券：回归真实 延续疲弱 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

结论：

出口仍在挤水分，但进一步大幅下滑概率不大。受益于贸易顺差扩大，外汇占款三季度有望保持平稳，短期戴维斯便腿筋拉伤下场资本项目是否会加快放开仍然需要观察。

数据：

6月当月出口同比下降3.1%；进口同比下降0.7%；贸易顺差1693.4亿元人民币，收窄14%。上半年出口同比累计增速10.4%，进口累计增速6.7%。

要点：

问题一：上半年真实的出口增速能有多少？6月公布的进出口增速较5月进一步回落，掺杂着水分的上半年出口增速居然有10%以上，实际上剔除水分后，仅仅能达到5、6月的平均水平。市场质疑一季度GDP增速较去年四季度下滑，从支出法看，出口下滑是其中很重要的一部分原因。

问题二：出口的水分是否已经完全挤出？我们仍然从三个角度去观察：

证据一：虽然对东盟出口增速和上月持平，但对香港的出口增速继续下降至-7%；证据二：虚假贸易的载体通常是单价较高的产品，如高新技术产品等。这类商品的出口增速6月仍在回落，从6%回落至-3%左右；证据三：加工贸易进口增速大幅回落至7%左右，通过虚假加工贸易进口再出口做假的情形也在下降。结合上述分析，我们认为出口的水分仍然在挤出，不过目前负的进出口增速实际上处于比较低的位置，进一步继续大幅挤出水分的概率已经不大。

问题三：对外汇占款的判断：外汇占款由贸易顺差、FDI、热钱三部分决定。1、贸易顺差6月虽然较去年同期有所收窄，但是相比月还是有所上升，且下半年贸易顺差的幅度会较上半年有所扩大，对冲外汇占款的可能下滑；2、FDI和国内经济走势密切相关，经济缓慢下滑，则FDI可能小幅下降，但本身体量有限，于是贡献相对较小；3、热钱的流出，我们认为会维持上月情形，相对平稳的流入，月均在-1100到-1500之间。根据测算：外汇占款在三季度将保持相对5月稳定的趋势（亿左右）。

问题四：QE退出和资本项目管制放开的矛盾，金融领域做改革突破口似乎成为了今年的政策趋势。但我们认为这一步棋仍存在不确定性，控制完金融风险到资本项目的逐渐放开仍然需要观察和进一步研讨，不会很快兑现。前海和上海自贸区试点将会给政策制定者比较好的观察机会。